沪铜月报 | 关税扰动加剧，铜价延续承压
发布时间：2025-06-05 16:12:40 浏览：24
摘要
观点：
5月铜价在强基本面与弱宏观预期的抗衡下维持窄幅震荡。向下看，矿冶矛盾演绎、非洲矿停产叠加国内再生供应咬紧，强化供需紧缺结构。需求端，中美经贸的会谈带来了抢出口窗口，改善终端淡季疲弱的现状，全球偏低的安全库存为铜价提供了牢固的支撑。向上看，来自于全球关税、美国政府债务持续性的担忧施压铜价。
6月年中冶炼检修+终端淡季，铜价波动性常规性趋弱，但特别的是今年需密切关注关税带来的宏观预期反复与需求前置的强度。宏观方面，海外逆全球化的关税政策对经济数据的负面影响尚未充分体现。同时，6月是对等关税暂缓执行的最后一个月，海外关税谈判或对铜价波动产生影响。供需方面，强现实给予铜价高中枢，尤其在供应短缺、需求抢出口窗口的支撑下，铜价在淡季中具备更强的韧性。从全球贸易商、终端行业抢运、抢出口的势头来看，需求前置的持续性与强度或将成为铜价高位持续时间与高度的重要驱动。
总的来说，供给约束与抢出口强化铜的基本面韧性，但特朗普关税计划及其对经济的负面影响均存在不确定性，目前经济数据均有明显的降温趋势，预计铜价承压运行为主。
策略：单边方面，区间操作为主。现货方面，延迟点价或尽量模拟均价采购。库存方面，考虑战略性保值管理，参考备兑开仓。
风险提示：海外关税扰动、地缘冲突、计划外冶炼减产
正文
行情回顾
5月铜价箱体震荡，沪铜主力运行于7.7-7.9万元区间，月涨幅0.06%。LME铜中枢逐步抬升，整体运行于9100-9660美元区间，月涨幅约4%。COMEX铜震荡运行于4.47-4.9美元/磅区间，月涨幅约2%，目前CMX-LME溢价约10%。
5月铜价维持窄幅箱体震荡主要来自于强基本面与弱宏观预期的抗衡，包括供给约束与偏低的库存支撑，关税扰动与宏观预期的摇摆。向下看，供应端，矿冶矛盾持续演绎，近期Kakula因震动而停产，加之国内再生供应也咬紧，市场流通货源偏紧。需求端，中美经贸第一阶段的会谈带来了抢出口窗口，改善终端淡季疲弱的现状，全球延续降库，偏低的安全库存为铜价提供了牢固的支撑。向上看，目前铜价面临的压力主要来自于宏观预期的摇摆，涉及全球关税、美国政府债务持续性风险。月末美日债拍卖爆冷后，美债上限担忧加剧，市场风险偏好有所徘徊，再加上特朗普因素令全球的关税前景愈发难测，宏观氛围谨慎，铜价在宏观转向尚未明朗前预计仍将维持宽幅整理。
价格影响因素分析
（一）宏观面
国际宏观
5月以来，特朗普的关税政策仍然持续牵动市场。月初，美国总统特朗普宣布，对所有在国外制作的进入美国的电影征收100%的关税，但英国和美国就关税贸易协议条款达成一致给予市场一定缓冲。随后，中美经贸高层会谈后发布联合声明，双方同意大幅降低双边关税水平。此外，美国与沙特、卡特尔、阿联酋均达成大规模商业协议。不过，美国与日本、印度、欧盟的贸易谈判进展仍然缓慢，特朗普还一度提议将自6月1日起对进口自欧盟的商品征收50%关税，不过双方在磋商后特朗普同意将针对欧盟的50%关税最后期限延长至7月9日。美国对外的关税政策也一度遭遇风波，美国国际贸易法庭作出阻止特朗普征收全球关税的裁决，但随后又被美国联邦巡回上诉法院暂停。考虑到特朗普的关税政策是其执政的基本策略，即使关税被暂停，其仍然有替代手段征收关税，因此暂停特朗普征收关税的裁决实质意义有限。
美国方面，经济数据仍稳，通胀担忧及债务担忧持续。从经济数据来看，美国经济稳中向好。美国ISM非制造业PMI从3月份的50.8上升至4月的51.6，预期值50.2，并且美国5月Markit制造业和服务业PMI均超预期。通胀数据进一步下行，美国4月未季调CPI同比上涨2.3%，连续第三个月低于预期；核心CPI同比持平于2.8%，符合市场预期。美国4月PPI环比意外下跌0.5%，其中服务价格下降0.7%，创2009年以来最大单月跌幅；核心PPI下降0.4%，为2015年以来最大降幅。消费逐渐疲软，美国4月份耐用品订单超预期下滑，核心资本货物订单环比下降1.3%，创去年10月以来最大跌幅。整体耐用品订单环比初值暴跌6.3%。就业方面出现超预期表现，美国4月季调后非农就业人口增长17.7万人，预期13.8万人。美国4月失业率为4.2%，与预期和前值的4.2%持平。美国消费者信心持续疲软，5月份美国消费者信心指数初值为50.8，连续第5个月下滑，也是美国该指数有记录以来的倒数第二低值。此外，一年期通胀预期从上个月的6.5%进一步飙升至7.3%，为1981年以来的最高水平。在经济的不确定性之下，美联储议息会议维持耐心表态。美联储会议纪要显示，美联储决策者普遍认为，经济面临的不确定性比之前更高，对待降息适合保持谨慎，等待特朗普政府关税等政策的影响更明朗，再考虑行动。美国财政仍有扩张动力，市场对美国债务问题担忧加剧。美国总统特朗普的减税法案在众议院以微弱优势通过，将交由参议院审议。根据美国国会预算办公室（CBO）测算，延长减税将使2026-2035年联邦赤字增加1.8万亿美元。
国内宏观
国家统计局数据显示，5月份制造业采购经理指数为49.5%，环比升0.5个百分点，从重点行业看，高技术制造业PMI为50.9%，连续4个月保持在扩张区间，延续较好发展态势；非制造业商务活动指数为50.3%，降0.1个百分点；建筑业继续保持扩张，表明各地工程项目施工继续加快。
国务院总理李强在吉隆坡出席东盟-中国-海合会峰会。会议以“共创机遇 共享繁荣”为主题。李强指出，中方愿同东盟、海合会加强三方伙伴关系，商讨制定高质量共建“一带一路”行动计划，加强基础设施、市场规则等对接联通，拓展能源、农业、人工智能、数字经济、绿色低碳等领域合作，促进人员往来和民心相通。
（二）基本面
1、供应端
1.1 矿端供应
冶炼检修背景下TC弱稳，全球精铜供需延续过剩。5月中国铜精矿现货粗炼费企稳于-43美元附近，冶炼企业陆续开启检修，但矿冶矛盾整体依然紧张。据ICSG，2025年3月全球精炼铜产量为243220万吨，环比增长10.5%，当月过剩1.7万吨，较2月过剩量大幅缩水，1-3月供应累计过剩28.9万吨，去年同期累计过剩26.8万吨。
4月沪伦铜比反弹受限，精铜进口预计有限。2025年1-4月中国铜矿进口1003万吨，同比增长25.6%。1-4月精铜进口125.67万吨，同比微降0.8%，4月精铜进口增速偏低主要与COMEX铜抢运需求有关。5月铜232调查担忧持续，海外抢货需求下5-6月进口铜增量或仍有限。
1.2 废铜产量
3月国内废铜产量8.75万吨，环比大幅减少20%，同比亦下滑22.5%。进口方面，1-3月中国废铜进口约20.5万吨，环比改善8%，同比萎缩9%。受特朗普对铜进口的关税威胁预期及国内再生供应趋紧影响，国内废铜产量增速放缓、进口增速则逐步透支远期潜力。
2、需求端
2.1 铜制杆成品
得益于清明后铜价暴跌，前期高铜价背景下被积压的需求有所释放，4月铜杆企业开工率进一步改善。4月份中国铜杆企业开工率约74%，同比增长7%，环比增长6%。再生铜杆方面，因原料与进口供应增速放缓，企业月度开工率萎缩至34%，远低于去年同期。产量方面，4月中国电解铜杆产量约93.44万吨。
2.2 铜管
随着国内销售旺季、出口淡季的推进，4月铜管企业开工率小幅下滑至83.7%，同比减少3%。产量方面，4月铜管产量18.86万吨，同比减少7%，环比减少1.77%。据产业在线，4月空调产量同比增长1.9%，销量同比增长2%，其中内销贡献了3.7%的增长，而外销萎缩至-0.2%。据产业在线最新发布，6月家空排产增速下调为11.5%（上一次预测为14.1%），7-8月排产同比增长预期分别为6.3%、2.7%。
2.3 铜板带
得益于国补政策的提振，4月份铜板带企业开工率约73.8%，环比增长6.75%，同比增长近4%。产量方面，4月份铜板带产量为16.62万吨，环比增长6%，同比增长10.7%，企业原料与成品库存具备累库趋势。展望后市，5-6月中美经贸会谈后带来抢出口期，预计有望加速新能车、消费电子、各类家电等生产与出口，预计5月铜板带产量增速仍有环比提升空间。
2.4 铜箔
4月份铜箔企业开工率约71.5%，环比微降、同比微增。产量方面，4月份SMM中国铜箔产量为10.2万吨，同比增长13.8%，环比微降。其中，电子电路铜箔、锂电铜箔产量分别为3.7万吨、6.5万吨。加工费方面，因铜价、环氧树脂价格走强，电子电路铜箔加工费小幅上行，锂电铜箔加工费则因终端新能源市场增速放缓而延续承压。
2.5 铜材
4月份中国铜材行业整体开工率约69%，环比延续改善，较去年同期已有回暖，进一步验证铜价暴跌后带来的短期需求改善期。展望后市，终端淡季vs抢出口窗口下，预计5月铜材行业整体开工率有望持稳，产量增速预计面临一定压力。
2.6 电线电缆
4月份中国线缆企业开工率为81.4%，电线电缆用铜量约24.7万吨，同比扩张近20%，环比微增，进一步验证今年电网建设用铜量实际增长的变化。预计5-6月线缆用铜量在去年的低基数下仍有增长空间，企业开工率则面临一定回落压力。
3、供需平衡情况
5月全球铜库存进入低稳平台期，至5月30日，全球显性库存（SHFE+LME+COMEX+保税港，不含社会库存）约47.15万吨，较月初已去库8.4万吨、较去年同期亦少近3万吨，但较年初仍多增2.43万吨。
从库存变化来看，5月全球库存先增后降，主要与国内库存变化有关，海外库存依然表现为英降美升。数据上看，上期所铜库存在假期后首周累库，随后再度转为去库，月度去库约7万吨至15.78万吨，保税港库存近乎腰斩4.38万吨至5.2万吨，海外的LME铜月度去库4.78万吨至15万吨，但COMEX铜累库3万吨至16.4万吨。
4、关注终端淡季下的抢出口
4月终端消费逐步降温。电网方面，1-4月电网投资额累计同比增长约14.6%，虽然增速略收窄，但结合上文4月线缆实际用铜量的增长，预计国内电力建设铜实际消费量增速有望继续提升。地产方面，投资数据表明地产建设依然是铜消费拖累部分，1-4月地产投资降幅进一步萎缩至-10.3%。家电方面，1-4月空调、家用电冰箱、冷柜、洗衣机产量累计同比增速全面下滑至7.2%、-0.7%、-7%、10.9%，符合终端淡季表现。汽车方面，1-4月广义乘用车销量累计同比增长14.8%，增速较1-3月小幅扩张。展望后市，中美经贸第一阶段会谈的良好信号提供抢出口窗口，但终端行业深入淡季，预计抢运对淡季消费改善有限。
来源： 中信建投期货
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